韵达股份点评：业绩受成本拖累，阿里持股2%，后续变革值得期待【安信交运】

事件：韵达股份公告2019年报及2020年一季报：2019年公司实现营业收入 344.04亿元，同比+148.30%；归母净利润26.47亿元，同比-1.88%；扣非归母净利润24.14亿元，同比+13.06%。2020Q1 公司实现营业收入 56.25亿元，同比-15.86%；归母净利润3.34亿元，同比-41.06%；扣非归母净利润2.60亿元，同比上升-48.02%。

件量规模稳居行业前列，单票快递成本持续改善。2019年公司业务量100.3亿件，同比+43.6%，市占率15.8%，同比提升2pts，紧跟行业龙头中通。2019年公司单票快递收入3.18元，剔除派费后单票收入为1.63元，同比-4.9%；单票成本为2.83元，剔除派送单票成本为1.09元，同比-10.26%，其中单票运输成本0.73 元，同比-12.95%，单票中转操作成本0.37 元，同比-3.9%；单票毛利为0.36元，同比降0.14元（同比-28%），主要由于公司给予网点派费补贴，测算单票派费成本高于派费收入0.18元。公司费用整体控制良好，综合费用率同比下降3.6个百分点。

2020Q1市占率保持提升，业绩受成本拖累。2020Q1韵达市占率为15.2%，同比+0.5pts，尽管受疫情影响，公司的产能在同行中恢复较快，显示出网络的稳定性，韵达3月件量增速恢复至25.3%，预计在网购需求增长带动下，公司件量继续保持较快增长。考虑到2020Q1由于防疫以及临时用工、运力等带来的成本增长较快，公司整体毛利率为12.1%，同比下滑3.5pts，单票毛利0.36元，同比降0.22元。

阿里持股韵达2%，关注快递行业格局变革。根据公司年报披露，阿里巴巴新进入公司十大股东之列，持有2%股份，表明阿里对公司价值认可。考虑到阿里（菜鸟）拥有深厚的IT实力以及丰富的商流、物流端资源，公司有望加深与阿里合作，进一步提升运营效率。我们预计2020年行业竞争将加剧，短期快递企业业绩承压，阿里目前对通达系快递企业均实现持股，我们密切关注阿里等主流电商平台的物流布局。综合来看，激烈的市场竞争将加速行业出清，份额更加向头部企业集中，同时也关注阿里、拼多多等电商巨头对物流的布局对行业格局的影响。

投资建议：整体看，在快递行业龙头持续竞争背景下，考虑到：1）公司深战略定位清晰，战术执行层面精细化管理能力突出；2）未来随着公司基础设施资源持续投入，成本仍有改善空间。我们持续看好公司发展，同时此次阿里的入股，也体现出头部通达系快递企业的战略投资价值；2020Q1公司受疫情影响，成本端压力较大，预计从2020Q2开始公司有望恢复常态增长。我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为 28.1/ 32.6/ 37.6亿元，对应现股价PE为23、20、17倍，维持“买入-A”评级。